Для международного экономического сообщества завершается один из самых тяжелых, со времен Второй Мировой Войны год, и по традиции Калита-Финанс представляет вашему вниманию обзор ключевых событий минувших месяцев и новый прогноз финансовых рынков на 2010-й год.

Финансовый кризис, глобальный экономический спад, снижение мирового товарооборота  и бурное ралли на фондовых и товарно-сырьевых рынках – вот чем запомнятся инвесторам последние четыре квартала уходящего года. Запомнятся они и беспрецедентными за всю мировую историю убытками финансовой индустрии, а также гигантскими суммами, которые потратили правительства развитых стран на спасение своих экономик.

Стоит напомнить, что с момента эскалации мирового кризиса, по разным оценкам, были уничтожены банковские активы на сумму $1 трлн., стоимость жилого фонда сократилась более чем на $5 трлн., а общее падение стоимости активов на мировых фондовых рынках превысило $10 трлн.! Другими словами, около 10% мирового богатства было уничтожено за пять последних кварталов.

 И всё же, несмотря на оторванность финансовых рынков от реальности, властям крупнейших экономик мира стоит отдать должное: коллапса мировой финансовой системы, который в конце прошлого – начале текущего года предрекали многие экономисты, так и не случилось. Ценой огромных бюджетных дефицитов руководству большинства развитых стран удалось стабилизировать ситуацию. И уже по итогам III квартала ВВП США, Еврозоны и Японии продемонстрировали рост. Конечно же, положительная динамика была во многом обусловлена низкой базой сравнения и активным государственным стимулированием, но отрицать некоторые признаки восстановления в мировой экономике вряд ли стоит. И теперь весь вопрос в стабильности подобных процессов. Не получится ли так, что стоит свернуть монетарные стимулы и ужесточить налогово-бюджетную политику, как тут же пробившиеся в «тепличных» условиях «зеленые ростки» уйдут обратно в землю?

 Данным вопросом постоянно задаются и монетарные власти США. Именно по этой причине американский Федрезерв по итогам всех своих последних заседаний неуклонно повторяет о необходимости сохранения ставок на сверхнизком уровне до тех пор, пока не появится однозначных признаков, свидетельствующих о восстановлении деловой активности. Проблема в том, что подобные сигналы могут быть ложными. А регулятору рано или поздно в условиях надувающихся «пузырей» на финансовых рынках и усиливающегося инфляционного давления придется ужесточить монетарную политику. Таким образом, господину Бернанке, некогда готовому «сбрасывать деньги с вертолета» (по сути этим ФРС и занималась) для борьбы с кризисными явлениями, предстоит в следующем году уже изымать «лишние» средства. И здесь, вероятно, кроется одна из главных макроэкономических интриг всего 2010 года: удастся ли к этому времени (а по нашим прогнозам уже летом можно ожидать повышения ставок и абсорбирования части ликвидности) запустить самоподдерживающийся (без госстимулов и участия ЦБ) рост американской, а вместе с ней и всей мировой экономики.

 Что на этом фоне будет с долларом США и российским рублем? Стоит ли ждать ралли на фондовых биржах? Какие будут цены на нефть в 2010 году? Пойдет ли вверх цена квадратного метра в Москве? Обо всем этом и не только, читайте в нашем прогнозе на 2010 год.

Валютный рынок

 Пир дешевой и безграничной ликвидности не мог в уходящем году не «задеть» международный валютный рынок. И если в I квартале 2009 года доллар укреплялся к основным конкурентам на остаточном страхе и недоверии мировых финансовых институтов к собственным контрагентам, то в последующие месяцы спекулянты «всех мастей и национальностей» с лихвой отыгрались на «американце».

 Во многом динамику на валютном рынке с марта месяца предопределила ФРС США. «С легкой руки» регулятора было принято решение приступить к так называемым нетрадиционным мерам поддержки финансовой системы. Фактически речь шла об эмиссионном накачивании банковской системы «свеженапечатанными» долларами. На своем мартовском заседании Федрезерв принял решение о начале выкупа казначейских облигаций на сумму в $300 млрд. (по сути, частичная монетизация госдолга). Прибавив к этому $1,25 трлн., в рамках программы по приобретению облигаций, обеспеченных ипотечными займами, а также $175 млрд. на покупку агентских бондов (долговых бумаг квазигосударственных ипотечных агентств), мы уже «немного» можем представить себе масштабы нетрадиционного монетарного стимулирования.

 Но сколько бы Федрезерв ни накачивал финансовую систему ликвидностью, убедить банки кредитовать реальный сектор практически не получается (подробно см. раздел «США»). Финансовые организации предпочитают аккумулировать щедро предоставленные средства со стороны ФРС на ее же балансе. В итоге объем избыточных резервов американских банков достиг рекордных уровней, превысив отметку в триллион долларов.

 Более того, судя по заявлениям представителей Федерального Резерва, изымать избыточную ликвидность и повышать ставки регулятор в ближайшие кварталы не собирается, что предполагает дальнейший рост на финансовых площадках. При этом главной идеей на валютном рынке по-прежнему будет долларовый carry-trade. Дешевое фондирование в американской валюте (ставки Libor USD на 3 и 6 месяцев уже ниже стоимости аналогичных кредитов в иенах) будет провоцировать инвесторов вкладываться в более доходные активы, номинированные в евро, фунтах, канадских и австралийских долларах и др. И чтобы ни говорили господа Трише, Гайтнер и Бернанке о необходимости и приверженности «сильному доллару», игроки по-прежнему будут продавать американскую валюту в поисках бóльшей доходности. 

Интерес к валютно-процентному арбитражу будет сохраняться до тех пор, пока  однажды одним чудесным (по нашим прогнозам, летним) днем Федеральная Резервная Система Соединенных Штатов не отключит печатный станок «для плановых профилактических работ».  Рост ставок и смена акцентов  в монетарной политике Федрезерва могут внести существенную сумятицу в ход дальнейших торгов на валютном рынке, заставляя многих игроков в спешном порядке сворачивать операции в рамках carry-trade. Ускорить процесс  отказа от долларового арбитража (еще до активных действий ФРС) может, конечно, крайне слабая макроэкономическая статистика. Но в нашем базовом сценарии развития мировой экономики в первом полугодии 2010 мы всё же не ждем существенных макроэкономических шоков, главным образом,  благодаря продолжающимся мерам и программам стимулирования со стороны правительств ключевых государств. Подобные действия властей приводят к частичному замещению частного спроса государственными расходами. 

Проблему роста госдолга и бюджетных дефицитов, в связи с обозначенной политикой многих государств мы отчасти игнорируем, в силу того, что «диагноз: гипертрофированный бюджетный дефицит» будет характерен не только для США, но и для других государств ОЭСР, хотя американцы, вероятно, будут уже по традиции «впереди планеты всей».

Таким образом, в рамках нашего базового сценария развития ситуации на международном валютном рынке в 2010 году, мы ожидаем дальнейшего планомерного ослабления доллара к основным конкурентам в первом полугодии. В последующие кварталы, на фоне ужесточения денежно-кредитной политики в США, и как следствие, сворачивания  операций «dollar carry-trade», прогнозируем повышательную коррекцию по «американцу». В целом же, к концу года окончательно сформируется новый боковой диапазон по основным парам.

В рамках данного прогноза разные валюты в условиях неоднородной ситуации в национальных экономиках будут вести себя неодинаково. И если «товарные валюты» (австралийский доллар, норвежская крона и др.) могут достаточно стремительно укрепляться против доллара в начале года, то темпы роста традиционных европейских валют (евро, фунт, франк) будут значительно скромнее. Подобная дифференциация обусловлена различными темпами восстановления экономик и сроками сворачивания монетарных стимулов. Так, ЦБ Австралии, Норвегии и некоторых других государств уже предпринимают активные меры по ужесточению денежно-кредитной политики, в то время как ЕЦБ или Банк Англии о повышении ставок пока даже «не заикаются».

EUR/USD

 После стремительного падения евро в начале года (за два первых месяца пара «просела» более чем на 9%), с марта начал формироваться новый восходящий тренд, в рамках которого главный валютный тандем на forex продолжает двигаться и по сей день. В результате, по итогам всего года стоимость евро выросла более чем на 10%, достигнув знакового рубежа в полтора доллара за евро. Подобное событие крайне сильно беспокоит власти Еврозоны, опасающиеся за экономический рост региона. Европейские компании (в лице различных союзов предпринимателей) также выражают озабоченность нынешней  конъюнктурой на валютном рынке, считая уровень $1,50 за евро – «болевым порогом» для экспортноориентированного корпоративного сектора Еврозоны.  По сути, для подобных организаций дорогая национальная валюта является своеобразным «налогом на экспорт», снижающим  конкурентоспособность европейской продукции на внешних рынках. Усугубляет ситуацию и валютная политика КНР. С начала острой фазы кризиса Поднебесная фактически привязала курс юаня к доллару, и теперь, укрепляясь против «американца», евро автоматически растёт и против китайской валюты.  В целом, по различным подсчетам, рост стоимости евро против доллара на 10% приводит к снижению темпов прироста ВВП Еврозоны на 0,2-0,3%.

 Но «дирижеров» трансграничных капиталов подобные перипетии и проблемы хозяйствующих субъектов Еврозоны мало интересуют. Пока евро остаётся более доходной, нежели доллар валютой, растущий тренд в главной паре рынка будет сохраняться.

 Существуют еще ряд факторов, провоцирующих спрос  на европейскую валюту. Один из них – уязвимость финансового сектора валютного блока. Именно европейские банки являются основными кредиторами наиболее проблемных экономик ЕС - восточноевропейских государств (включая Прибалтику и Балканы) и некоторых членов Еврозоны (Греции, Португалии). Общий объем задолженности этой категории заемщиков превышает $2 трлн. Учитывая текущую экономическую конъюнктуру в этих государствах, платежеспособность многих заемщиков вызывает большие сомнения. Недавнее снижение рейтинга Греции и инцидент с дубайской госкомпанией, чьим основным кредитором являлись именно европейские банки, еще раз подтверждает факт наличия высоких кредитных рисков для европейской финансовой системы. На этом фоне многие банки Еврозоны предпринимают различные шаги для укрепления своей капитальной базы, в том числе, за счет репатриации иностранных активов.  Всё это создаёт дополнительный спрос на евро.  

Многие участники рынка в росте европейской валюты видят и «китайский след». В частности, на рынке циркулируют разговоры об активной диверсификации резервов Поднебесной, в т.ч., за счет евро. Таким образом, продолжающийся приток «горячих денег» в рамках carry-trade, растущий спрос на национальную валюту со стороны европейских банков и стремление развивающихся стран диверсифицировать портфели, по нашим прогнозам, приведет к тому, что в первом полугодии евро достигнет диапазона $1,55-$1,60. Впоследствии, на фоне сворачивания со стороны ФРС программ эмиссионного стимулирования (выкуп ипотечных облигаций и агентских бондов), а также возможного повышения ставок в конце II – начале III квартала, доллар может отыграть часть позиций, и вторую половину года торги по главной паре будут проходить преимущественно в диапазоне $1,40-$1,50 за единицу единой европейской валюты. 

USD/RUR

Отдельного внимания заслуживает динамика российской валюты. После «управляемой» девальвации, к концу которой курс доллара превышал отметку в 36 руб., началось плавное укрепление отечественной валюты.

Трансграничные капиталы «по достоинству» оценили доходность рублевых активов. Даже с учетом валютного хеджа привлекательность рубля для операций carry-trade оставалась высокой в течение бóльшей части уходящего года.

Подобный диспаритет в процентных ставках, вкупе с растущими нефтяными котировками, существенно улучшил ситуацию с платежным балансом и притоком валюты в страну. 

На этом фоне с весны Банк России уже вынужден был скупать валюту с рынка, сдерживая стремительное укрепление рубля. Но приток средств по текущему и финансовому счетам ПБ, а также спекулятивная игра со стороны основных операторов рынка на «повышение курса рубля» сделали своё дело. 

К середине осени котировки пары USD/RUR опустились ниже отметки 29 руб. Долго удерживать курс ниже данного рубежа игрокам не удалось. Причин тому было несколько. Во-первых, вновь к концу года активизировался Центробанк, обозначив новый плавающий коридор по бивалютной корзине (35-38 руб.). Границы данного коридора регулятор намеревается в ближайшее время жестко отстаивать. Осознав подобный расклад и, как следствие, некоторую бессмысленность дальнейшей игры на понижение «доллара», многие участники внутреннего рынка решили пойти по пути наименьшего сопротивления, меняя стратегию и ставя теперь на рост «американца» в последний месяц года. Благоприятствовала смене тенденций и внешняя конъюнктура. На фоне технического дефолта дубайского фонда и пересмотра рейтинга ряда стран, приверженцы carry-trade начали активно выходить из рисковых активов, закрывая короткие позиции по доллару, в т.ч. по рублевым кросс-курсам. Подобные события совпали и с традиционным ростом ликвидности в России к концу года, на фоне возросших бюджетных расходов. В итоге рублей в банковской системе стало более чем достаточно, ставки overnigh на МБК опустились в район 5%, а объем средств кредитных организаций на корсчетах и депозитах в ЦБ превысил триллион рублей.

Как результат, интерес к отечественной валюте угас, параллельно провоцируя спрос на доллары. В итоге в декабре курс «американца» поднялся выше отметки 30 руб.

И всё же нынешнее резкое снижение рубля событие, вероятно, временное. Наложившиеся друг на друга внутренние сезонные и внешние конъюнктурные факторы на некоторый период отклонили курс российской валюты от растущего тренда.

Между тем, пока ситуация на мировых рынках остаётся относительно стабильной, а дешевая ликвидность продолжает «рыскать» в поисках доходных активов, спекулятивный интерес к рублю и номинированным в нём инструментам будет сохраняться. При этом, в первую очередь, росту отечественной валюты будет способствовать благоприятная ценовая конъюнктура на сырьевых рынках. Дальнейший приток нефтедолларов и «горячих» денег в первом полугодии вновь может «толкнуть» котировки пары в район 28 руб., и это несмотря на возможное сопротивление Банка России. При этом, если пара EUR/USD достигнет отметки $1,6 за евро, курс американца, вероятно, достигнет диапазона 27,0-27,5 руб.

Во втором полугодии пыл рублевых «оптимистов» может поубавиться, в итоге год российская валюта может завершить всё на тех же рубежах, что мы наблюдаем в настоящий момент – в районе 30 руб. за доллар.

Нефть

В течение всего 2009 года стоимость нефти неуклонно росла, игнорируя все фундаментальные факторы, свидетельствовавшие о снижении мирового  спроса на углеводороды. На сегодняшний день, по сравнению с началом года, цены нефтяных контрактов на торгах в Лондоне и Нью-Йорке выросли в два раза. Во многом данная динамика вызвана той самой ликвидностью, которую весь год Центробанки планомерно вбрасывали в финансовую систему. На фоне роста ожиданий скорого восстановления мировой экономики и интереса к арбитражным сделкам с фьючерсами разных периодов экспирации, спекулятивный интерес к черному золоту резко возрос. Подобный ажиотаж позволил нефтяным ценам уже в середине июня достичь отметки $70 за баррель. И это несмотря на снижение спроса на углеводороды в течение всего первого полугодия. В последующие кварталы, когда ситуация в мировой экономике действительно начала стабилизироваться, а спрос восстанавливаться, цены на нефть уже двигались в скромном 10%-м коридоре: $70-$78 за бочку североморской смеси Brent, изменяясь в зависимости от курсовых колебаний американской валюты.

Вряд ли и в следующем году нефтяным котировкам (в отсутствии сторонних шоков) удастся уйти существенно дальше уже сформированного диапазона. Достаточно медленное восстановление экономически развитых государств, вкупе с законодательными инициативами по ограничению спекуляций на рынке углеводородов, не позволит ценам на нефть демонстрировать столь же феноменальную динамику, как в начале 2009.

В целом, в первом полугодии, на фоне ослабления американской валюты и сохраняющегося интереса к товарным активам, стоимость черного золота может достичь отметки в $85 за баррель. Но последующая коррекция на финансовых рынках, ввиду возможного изъятия ряда монетарных стимулов из экономик США и Еврозоны, вернет котировки в диапазон $70-$80 за бочку нефти.

При этом отдельным понижательным риском для цен может быть политика ОПЕК. Не исключено, что в следующем году картель официально объявит об увеличении квот на нефтедобычу. В настоящий момент пороговый лимит составляет 24,845 млн. баррелей в сутки, в тоже время члены-экспортеры нефти уже сейчас нарушают установленные квоты, добывая на 4 млн. баррелей нефти больше.

Еще одним фактором резкого колебания цен на рынке черного золота может стать ситуация вокруг Ирана. В случае военных действий со стороны Израиля и союзников против мусульманского государства, мы не исключаем взлёта нефтяных котировок выше $100 за баррель.

Золото

В течение года золотой металл также преимущественно демонстрировал повышательную динамику. В начале года стоимость золота выросла на треть, пробив психологически важный рубеж в $1000 за тройскую унцию. К концу года котировкам удалось обновить исторический максимум, превысив отметку в $1200 за унцию.

Всплеск активности на рынке золотого драгметалла пришелся на вторую половину года. Большую роль здесь сыграла валютная составляющая. Снижение доллара на международном рынке отчасти подрывало доверие к американским активам. Диверсифицировать свои сбережения и защититься от возможных инфляционных угроз за счет золота пытаются как частные инвестфонды, так и Центробанки (в первую очередь развивающихся государств). К примеру, ЦБ Индии увеличил долю жёлтого металла в своих золото-валютных резервах (ЗВР) до 6% ($17 млрд), за счет приобретения у МВФ 200 тонн золота. Еще столько же Фонд намеревается продать другим институциональным инвесторам.

В начале 2010 году поддержку ценам на золото по-прежнему будут оказывать снижение курса американской валюты и желание ряда государств продолжать увеличивать долю драгметалла в собственных ЗВР. Так, например, Россия уже заявила o намерении  довести совокупный объем золота в своих резервах до 10%. В этом направлении продолжает идти и Китай, планирующий удвоить объемы золотых запасов.

Принимая во внимание данные факторы, мы прогнозируем дальнейший рост курса золотого металла. В течение первого полугодия можно ожидать достижения уровня $1300 за унцию. Во второй половине 2010, на фоне прогнозируемого сворачивания сверхмягких мер денежно-кредитного стимулирования со стороны ФРС, цена одной унции «благородного» металла вернется в коридор $1050-$1200. 

Фондовые рынки США

Прошедший 2009 год характеризовался бурным ростом на всех мировых фондовых площадках. Бывшего драйвера мировой экономики, США, эта участь также не обошла стороной, хотя темп роста американских активов всё же был менее масштабным, нежели подъем развивающихся рынков. От своего минимума в марте месяце индекс DOW JONES вырос более чем на 50%, преодолев в конце осени отметку в 10000 пунктов. Столь стремительный рост фондового рынка США, равно, как и других мировых площадок,  обусловлен, прежде всего, многомиллиардными инъекциями ликвидности в финансовые рынки. Напомним, что ФРС Соединенных Штатов с начала острой фазы кризиса бесперебойно вкачивала в банковскую систему сотни миллиардов дешевых долларов для оздоровления финсектора. При этом регулятор надеялся, что впоследствии щедро предоставленная им ликвидность через систему  финансовых посредников поступит в реальную экономику. Но до сегодняшнего дня избыточные ресурсы уходили преимущественно на фондовые и товарно-сырьевые рынки, провоцируя бурный рост и надувание очередных спекулятивных пузырей.

При этом, к сожалению, в реальную экономику избыточные долларовые резервы банков так и не попали, не оправдав ожиданий финансовых властей США.   Объемы выданных потребительских кредитов в уходящем году падали из месяца к месяцу, вплоть до октября. С января 2009 года наблюдалось стабильное снижение кредитования, которое с начала года упало с $2564,4 млрд. до $2482,9 млрд.

Ситуация с жилищным кредитованием в начале года, похоже, начала улучшаться. Из представленного ниже графика хорошо видно, что с января по май объемы выданных кредитов на покупку недвижимости показывали некоторый рост и в мае достигли $3874,3 млрд. Но темпы роста сохранить не удалось, и повышательная тенденция кредитования сменилась его снижением. А к октябрю объемы real estate loans и вовсе упали до $3748,6 млрд., что является минимальным значением за весь 2009 год.

В первой половине года объемы общего банковского кредитования показывали смешанную динамику. Но, начиная с мая, наблюдается общее снижение объемов выданных кредитов.

Роста кредитования мы не наблюдаем. Получается, что сверхдешевые доллары, попавшие в финансовый сектор, так там и остались, не дойдя до конечного потребителя, и не повысив, тем самым, спрос на товары. Вместо того, чтобы кредитовать корпоративный сектор, банки предпочли вкладывать средства в более высокодоходные активы.

Так был ли рост фондовых рынков в уходящем году обусловлен улучшением в реальной экономике? Давайте посмотрим динамику промышленного производства. 

Итак, промпроизводство в первой половине 2009 года падало ускоренными темпами, достигнув максимальных годовых темпов снижения в мае - июне. При этом, несмотря на замедление падения во второй половине года, общий уровень производства по-прежнему в октябре был ниже аналогичного показателя годом ранее на 7,1%. 

Как и ожидалось в нашем прогнозе на 2009 год, антикризисные меры по стимулированию экономики, предпринятые новой администрацией США в конце 2008 - начале 2009 года, дали результат лишь спустя несколько кварталов. Так, в III квартале был зафиксирован рост ВВП в 2,8% годовых. При этом в первом полугодии ключевой экономический индикатор стремительно снижался, а ведь именно в это время наблюдался бурный рост на фондовых рынках. 

В 2009 году продолжала расти безработица. Это связано, прежде всего, с массовыми сокращениями на существующих предприятиях, а также с возросшим числом банкротств, количество которых, по данным бюро кредитных историй Equifax Inc, только среди предприятий малого бизнеса выросло в III квартале на 44%. А ведь предприятия малого бизнеса обеспечивают бóльшую часть рабочих мест в стране. Число обанкротившихся в 2009 году банков в США уже превысило отметку в 100 организаций.

Рост безработицы, как и предполагалось в нашем прогнозе на 2009 год, в свою очередь привел к дальнейшему снижению покупательской активности населения. Наметившийся рост персональных расходов во второй половине года обусловлен государственными программами по стимулированию частного спроса, такими, как выплата премии за старый автомобиль при покупке нового, а также налоговых послаблений при первой покупке дома. Но данные программы подошли к концу, тенденцию к увеличению расходов при таком высоком уровне безработицы удержать будет крайне сложно.

Таким образом, столь внушительные темпы роста фондовых рынков не имеют под собой крепкого макроэкономического фундамента. В итоге бóльшую часть роста на финансовых рынках нельзя объяснить иначе, кроме как надуванием очередного спекулятивного пузыря, который грозится лопнуть уже в середине 2010 года, как только финансовые власти примут решение о сворачивании стимулирующих программ и ужесточении монетарной политики. 

Подобные шаги властей вполне могут спровоцировать массовое закрытие позиций по рисковым операциям и уход в «надежные» долларовые активы. При этом, если окажется, что экономике не удалось выйти на самоподдерживающийся рост, ситуация будет стремительно усугубляться. Падение стоимости активов приведет к их переоценке и убыткам финансовых организаций, снижению так и не восстановившегося кредитования, новому витку дефляционных процессов.

И всё же мы не склонны придерживаться пессимистичного сценария развития американской экономики на 2010 г.  

Безусловно, после того как рано или поздно американские монетарные власти начнут ужесточать денежно-кредитную политику (по нашим прогнозам, в конце II – начале III квартала), вероятность коррекции на финансовых рынках достаточно высока, стремительного обвала и второй волны кризиса мы не ждем. Все будет зависеть от дальнейших темпов и устойчивости восстановления экономики США. 

В целом, финансовым властям в 2010 году предстоит очень трудный выбор между поддержкой экономического роста с одной стороны (путем сохранение монетарных и налогово-бюджетных стимулов), и недопущением роста инфляции и надуванием очередного спекулятивного пузыря, с другой стороны.

Чрезмерное затягивание со сворачиванием стимулирующих мер приведет к тому, с чего все и началось во время  А.Гринспена. По прогнозам аналитиков Deutsche Bank, уже в 2010 году активы хеджевых фондов могут побить рекорд 2008 года в 1.93 триллиона долларов и превысить отметку в 2 триллиона. Следующий пузырь может оказаться еще больше только что лопнувшего, а последствия куда трагичнее тех, что имеем на данный момент. 

Пристальное внимание следует также обратить на ситуацию на рынке недвижимости. Именно с «истоков» финансового, а затем и  экономического кризиса может начаться общее устойчивое восстановление.

В новом году безработица, которая уже находится на самом высоком уровне с 1983 года (10%), может несколько стабилизироваться (как подтверждение – данные за ноябрь). И все же, по-прежнему слабый рынок труда не будет способствовать быстрому увеличению потребительского спроса и росту персональных расходов. С другой стороны, сохраняющийся доступ к дешевой ликвидности будет всё еще оказывать поддержку восходящей динамике на фондовом рынке США в первой половине 2010. В итоге мы не исключаем, что весной индекс Dow Jones Industrial Average еще «надуется» до уровня 11600 пунктов, после чего возможна коррекция, на фоне ужесточения монетарной политики со стороны ФРС США.

Фондовый рынок России

Что касается нашей страны, то фундаментально за год практически ничего не изменилось. Главное изменение – рост цен на нефть и металлы на товарно-сырьевых площадках, стабилизировавшие ключевые экономические показатели страны. Но этого было достаточно для того, чтобы некоторые могли «с облегчением вздохнуть» и констатировать, что самое страшное для отечественной экономики позади. Благоприятная ценовая конъюнктура на рынке нефти позволила пересмотреть прогнозы развития страны, скорректировать бюджетные параметры и т.д. В итоге в очередной раз приходится констатировать тот факт, что российская экономика во многом является лишь «производной» от стоимости барреля в Лондоне и Нью-Йорке.

Начало 2009 года характеризовалось полнейшим упадком. Спад был настолько сильный, что даже наиболее позитивно настроенные эксперты начали корректировать свои прогнозы. Посленовогодняя эйфория прошла, и аналитики стали отказываться от сценария V-образного восстановления экономики в пользу W- и L- образных моделей. Макроэкономическая статистика также подтверждала самые страшные опасения. Ожидание второй волны сопровождало инвесторов на протяжении 3-х первых кварталов уходящего года. Все с ужасом ждали осени, когда поток просроченных кредитов станет душить финансовый сектор, оставляя «обескровленными» и остальные отрасли экономики. В середине сентября оказалось, что финансовый сектор пока не бедствует, благодаря действиям ЦБ, и  достаточно сносно себя чувствует за счет поэтапного снижения ставки рефинансирования.

При этом инвесторы начали оглядываться на другие страны, где наблюдался бурный рост цен на финансовые активы. И тут неожиданно для себя обнаружили, что отечественный фондовый рынок является самым быстро растущим в мире. Российские индексы обогнали своих собратьев по БРИК в полтора раза. Цены на отечественные акции с начала года выросли более чем в два раза.

Фондовые индексы развитых стран выросли в среднем на 20% за год. Тут нужно помнить, что минимум по ним пришёлся на начало марта, в то время как по индексу ММВБ Low был пройден в декабре, а далее, на волне девальвации рубля, продлившейся как раз до марта, значение индекса консолидировалось в районе 650 пунктов.

В начале весны некоторая стабилизация промпроизводства и наметившаяся позитивная динамика на рынке углеводородов вселили оптимизм в инвесторов, побудив к покупкам.

Игроки спешили запрыгнуть в поезд с конечной станцией назначения «1200 пунктов по РТС», рассчитывая сойти на «конечной». В начале лета цель была достигнута, и в течение следующего месяца мы наблюдали фиксацию прибыли, и как следствие, просадку в 30%.

Многие игроки считали, что на тот момент рынок был сильно перегрет, и наметившаяся коррекция была вполне закономерна.

Отдельно стоит вспомнить, что падение на российском фондовом рынке в 2008 году началось раньше, чем весь мир охватила кризисная паника. Вывод капиталов из страны начался в конце лета 2008-го, когда у премьер-министра Путина возникли некоторые вопросы к компании «Мечел». Миротворческая деятельность российской армии в Абхазии и Южной Осетии также пришлась «не по душе» заграничным инвесторам. Рост страновых рисков пагубно отразился на иностранных инвестициях.

Согласно нашей прогнозной модели, в течение следующего года мы ожидаем 25%-ый рост по индексу ММВБ, что соответствует среднему потенциалу роста акций, включаемых в индекс. Таким образом, «справедливый» уровень по индексу ММВБ в течение 2010 года будет ограничен верхним рубежом, в районе 1750 пунктов, а превышение данного уровня, на наш взгляд, будет сигнализировать oб очередном надувании пузыря на фондовом рынке.

Анализируя макроэкономические перспективы отечественной экономики, согласно нашей базовой модели, в следующем году ВВП покажет рост в пределах 4-5%. Ведь учитывая провал показателя в I полугодии 2009 г., чтобы продемонстрировать подъем, например в 1-2%, экономике страны в следующем году не обязательно даже расти. Достаточно стагнации основных показателей на уровне последних месяцев 2009, чтобы за счет «эффекта низкой базы сравнения» продемонстрировать общий годовой прирост. Если же предположить дальнейшее плавное восстановление основных макроэкономических индикаторов в стране (что мы и ожидаем в условиях стабильных цен на нефть в диапазоне $60-$80 за баррель), то общий рост экономики по итогам 2010 года вполне может достичь и 5%. 

О начале стабилизации в отечественной экономике к концу первого полугодия сигнализировала, отчасти, динамика прямых иностранных инвестиций в РФ, хотя по сравнению с докризисными уровнями объемы ПИИ сократились почти вдвое. В следующем году мы ожидаем дальнейшего плавного восстановления инвестиционных потоков.

Говоря о других макроэкономических тенденциях, не можем не упомянуть о редкой и необычной для нашего гражданина нулевой инфляции. Поскольку большая часть продовольствия отечественного потребителя составляют импортные товары, то не удивительно, что с середины лета, когда начал укрепляться рубль, инфляция оставалась на нулевом уровне. 

В сентябре говорили о сезонном факторе инфляции. Т.е. в конце лета - начале осени продукты питания дешевеют за счет нового урожая. Если мы посмотрим на динамику потребительской корзины за последние годы, то отметим, что наличие сезонного фактора, безусловно, присутствует, однако в настоящем году его влияние затянулось, что отчасти и объясняется укреплением рубля. В следующем году мы также ожидаем однозначной инфляции в пределах 7,5%-8,5%, главным образом, по причине сохраняющихся проблем с потребительским спросом.

 Рынок московской недвижимости

По итогам уходящего года стоимость столичной недвижимости, рассчитанная через индекс MARPI, снизилась в среднем на 8%. При этом в последнем квартале 2009 года наметилась некоторая стабилизация цен, в данном случае частично сыграл фактор «отложенного спроса». В итоге тяжелый 2009 год цены на московское жилье завершают в боковом диапазоне $3880-$3950 за метр. 

Стоит отметить, что потребительская активность на рынке столичной недвижимости по-прежнему существенно ниже уровней 2008 года и достичь докризисных показателей в течение 2-3 лет, по нашим прогнозам, вряд ли удастся.

Наибольшие потери уходящий год преподнес сегменту бизнес-класса, где спрос, по нашим подсчетам, снизился почти в четыре раза. Пострадал и сектор эконом-квартир (сокращение спроса в два раза), при этом в данном классе доля альтернативных сделок (одновременная продажа старой жилплощади и покупка новой) достигла 90% в общем объеме продаж.

«Альтернативные» операции, как правило, не требуют наличия существенных сумм денежных средств, в итоге граждане по различным причинам (рождение детей, разводы и др.) активно меняют свои жилищные условия. Кстати, именно благодаря активизации обменных альтернативных сделок мы и наблюдали некоторое оживление спроса во второй половине года. Еще одна интересная тенденция уходящего года – смещение спроса в сторону подмосковного жилья. Так, например, доля продаж новостроек в области составляет более 70% от всего первичного рынка московского региона.

С начала острой фазы кризиса инвестиционная привлекательность недвижимого имущества в Москве почти полностью «сошла на нет», что лишь усугубило падение спроса и цен. В предыдущие, как принято говорить «благополучные» годы, спрос со стороны покупателей-инвесторов оказывал существенную поддержку растущему ценовому тренду. Теперь же, когда стоимость жилья стагнирует, а арендная доходность на сегодняшний день почти в два раза ниже, чем ставки по «безрисковым» инструментам инвестирования (депозиты в госбанках и государственные облигации), ожидать поддержки от этого класса покупателей бессмысленно. Низкие ставки по аренде (в сравнении со стоимостью недвижимости) к тому же демотивируют других потенциальных покупателей приобретать квартиры, например, с использованием ипотеки  

Если говорить о ценовых перспективах столичного рынка жилья на следующий год, то необходимо выделить основные возможности и  риски. Так, ключевым фактором для цен на жилую недвижимость в 2010 году станет общая макроэкономическая обстановка в стране. В случае дальнейшего ухудшения деловой активности и снижения основных показателей благосостояния населения (уровень доходов и др.), падение цен на жилье продолжится с новой силой. Усугубить ситуацию могут и отечественные банки с их залоговым имуществом. На фоне роста просроченной задолженности кредитные организации могут начать активно «сбрасывать» залоги (в виде ипотечных квартир) для пополнения капитальной базы.

Пока финансовые организации не спешат расставаться с подобными объектами себе в убыток, пытаясь найти другие возможности управления непрофильными активами. В частности, многие банки создают электронные базы данных «нехороших квартир», предлагая новым клиентам фактически выкупить ипотечный договор у нынешнего заёмщика и владельца недвижимости, неспособного обслуживать кредит. Как «плюс» подобной программы банкиры выделяют условия ипотеки, а именно ставка по «выкупленному» кредиту останется на докризисном уровне. Как «минус», мы можем выделить стоимость объекта залога, которая также остаётся (пока) на докризисном уровне.

Другой вариант работы с чрезмерным объемом залоговой недвижимости заключается в том, что банки договариваются с управляющими компаниями о передаче заложенной недвижимости в различные фонды (по типу закрытых ПИФов).

 И всё же наиболее реальным сценарием развития московского рынка жилья на следующий год нам представляется дальнейшая стагнация цен на фоне достаточно вялого восстановления платежеспособного спроса. Учитывая инертность рынка недвижимости, можно предположить, что даже в случае плавного улучшения общей макроэкономической ситуации в стране цены на жилье отреагируют на подобную позитивную динамику не раньше, чем в III квартале следующего года.

В итоге ожидаем, что в 2010 г. цены на столичную недвижимость, рассчитанные через индекс MARPI, будут двигаться в диапазоне $3850-$4150 за метр. 

Конечно, несколько усилить рост цен в условиях стабильного экономического подъема  мог бы физический дефицит жилья. В частности, из-за кризиса в столице в этом году было заморожено строительство более одного миллиона квадратных метров жилой недвижимости, а значит, по мере восстановления потребительского спроса, игроки могут столкнуться с нехваткой предложения на рынке, но вряд ли с подобным дисбалансом столица столкнется в 2010.