Перспективы: инфляция, курс рубля, нефть

По контрасту со штопором все более пессимистичных прогнозов, которые едва поспевали за ухудшением статистики в начале года, с июля 2009 года предсказания тех же аналитиков становятся более радужными. Впрочем, аналитики по России меняют мнение постепенно и неохотно, как и в большинстве других стран.

Для России важно помнить, что мрак и ужас падения реального ВВП на 9,8% в первом квартале был временным явлением: примерно 7 процентных пунктов из этих 9,8 были следствием переоценки запасов (главным образом, «Газпрома», что, с большой вероятностью, временно). Если сосредоточиться на помесячной, а не годовой статистике, похоже, что экономика стабилизировалась, и во втором квартале появились признаки возвращения к росту (хотя из-за эффекта базы значение роста оказалось на 10,9% ниже при сравнении год к году). Натуральные показатели – промышленного производства, железнодорожных перевозок, производства природного газа, результаты работы металлургического сектора – все начали указывать на возвращение к росту с июля.

Доходы населения тоже неплохо восстанавливаются, отражая, главным образом, рост государственных социальных расходов. После длительного периода дефицита кредитных ресурсов в финансовой системе страны, в июле стало полегче и с заемными средствами. Агрегированный кредитный портфель российской банковской системы за этот месяц не изменился, а в ближайшие месяцы должен начать расти, поскольку выросли депозиты, и у банков достаточно ликвидности. По мере того, как в реальный сектор начнут снова поступать ресурсы, восстановление экономики получит дополнительный импульс.

Бюджетный разворот от профицита в 8% бюджета в первые девять месяцев 2008 года к запланированному дефициту почти в 8% в 2009-м, возможно, является самым крупным в мире – в относительных цифрах –пакетом мер государственного стимулирования. Открытие кредитных рынков, мягкая денежная политика, фискальные стимулы – все это создает предпосылки для того, чтобы экономический рост был более значительным, чем предполагали многие наблюдатели, включая сверхосторожных правительственных чиновников. При положительном росте во втором полугодии реальное падение ВВП в этом году не должно превысить 5%.

Само собой разумеется, что главным фактором риска остаются цены на нефть. Во всем мире запасы нефти достигают рекордных показателей за все время, а используемые производственные мощности ниже, чем когда-либо. Финансовый спрос на сырьевых рынках вполне осмыслен с точки зрения хеджирования от падения доллара, но ведь должен присутствовать и физический спрос. Риск падения текущей цены в $70 за баррель нефти в краткосрочной перспективе весьма велик, если нынешний оптимизм в развитых странах окажется преждевременным. Обобщая, рост глобальной экономической активности – это необходимое условие дальнейшего экономического оздоровления в России.

Планы тех, кто хочет определенности, будут, вероятно, спутаны, так как впереди период нестабильности. Даже самые блестящие экономисты и финансовые аналитики не знают, какая буква латинского алфавита лучше опишет процесс оздоровления: V, U, W или L. Исторические параллели неточны, и экономическая теория о долговых кризисах применима лишь ограниченно. Резкие колебания курсов валют, стоимости сырьевых товаров, рынков ценных бумаг и облигаций – куда более вероятная тенденция на ближайшие пару лет, чем спокойное и надежное линейное развитие.

Для России неопределенность остра, но противоречива. Остра, потому что внешний кризис жестоко, хотя, может быть, и временно ударил по экономике страны. Люди озабочены экономическими перспективами, и по историческим причинам наблюдается неприятный, но вполне объяснимый дефицит доверия к правительству. Это проявляется в неустойчивости курса рубля на фоне замедляющейся, но все еще высокой инфляции, которая в 2009 году должна составить 10,5%. Но эта ситуация также и противоречива, потому что Россия – большая страна с развивающейся экономикой и низким уровнем долга – должна, по идее, находиться в лучшем положении, чем большинство ее партнеров по G20. В то время, как многие страны с высоким уровнем долга с большой вероятностью должны будут пройти через повторный виток рецессии, в случае России это маловероятно, если только не рухнут цены на энергоносители. Так что недавняя эйфория на российских рынках ценных бумаг (когда индекс РТС поднялся на 82% с начала года), может быть, даже вполне обоснована – хотя сложно быть уверенным в этом, когда даже высокопоставленные чиновники открыто предупреждают о грозящих трудностях и проблемах для банковской сферы в связи с увеличением объема плохих долгов.

Оставляя в стороне долгосрочные проблемы и учитывая преобладающий у российского населения настрой «поживем – увидим», в ближайшее время лакмусовой бумажкой будет уровень инфляции – удастся ли снизить его до значений, характерных для ведущих финансовых центров. Это критично, поскольку столь многие склонны считать еще одно падение рубля неизбежным – и оно действительно может таковым оказаться, если обменный курс продолжит расти по отношению к валютам других стран в реальном выражении. Неуверенность в будущей устойчивости рубля, может быть, более, чем любой другой фактор, делает туманными перспективы экономического развития страны, так как из-за него номинальные процентные ставки остаются слишком высокими, а сбережения и инвестиции представляются невыгодными.

Ключевой фактор, находящийся под контролем правительства в этой ситуации, – бюджет. Избыточные государственные траты – особенно единовременные – это главный риск. Из бюджета в 10 триллионов рублей только 4,7 триллиона рублей было потрачено в первые семь месяцев года. Это значит, что в оставшиеся пять месяцев предстоит потратить 5,3 триллиона, то есть уровень ежемесячных расходов вырастет на 64 процента. Как следствие, в период с августа по декабрь бюджетный дефицит вырастет на 2,5 триллиона рублей. Экономика будет перегружена избыточными государственными расходами, так как большая их часть должна произойти в конце ноября или начале декабря.

Даже несмотря на то, что в реальности бюджетный дефицит может быть меньше, чем запланированные 3,4 триллиона рублей, все равно к концу года может иметь место резкое увеличение рублевой ликвидности. Это очевидным образом может привести к ажиотажу на валютных рынках и вылиться в инфляционный скачок в январе – феврале следующего года. Похоже, экономика снова получит в конце года деньги, которые ей не нужны, отчего финансовая система ощутит нежелательную волатильность. Слишком многие в правительстве до сих пор не понимают, какой риск несут бюджетные расходы с точки зрения избыточного агрегированного спроса и постоянной высокой инфляции.

Поэтому – хотя сейчас рубль, кажется, пребывает в равновесном состоянии, так как платежный баланс выглядит устойчивым и нет нужды в искусственном завышении или занижении курса (как недавно предполагали некоторые аналитики) – резкое увеличение объема рублевой ликвидности для финансирования нужд бюджета может спровоцировать спекуляции и, как следствие, повышение волатильности.

В действительности сейчас нет никаких факторов, которые могли бы привести к ослаблению рубля. Сальдо текущего счета в первом полугодии 2009 года было положительным, с превышением доходов над расходами на $17,2 млрд., а в случае роста цен на нефть баланс должен быть еще более устойчивым во втором полугодии, предположительно с профицитом около 4% от ВВП. Приток частного капитала во втором квартале стал положительным – плюс $7,2 млрд Таким образом, платежный баланс профинансирован даже с избытком, и на рубль оказывается повышательное, а не понижательное давление. Чистые иностранные активы госсектора, включая валютные запасы и вероятное накопление Центральным банком российских валютных долговых обязательств, помогут рублю остаться на текущих позициях.

Единственная серьезная угроза стабильности на валютном рынке исходит от финансирования бюджетного дефицита. В результате повышенная неустойчивость обменного курса рубля может ожидаться в конце года, в период традиционного повышения госрасходов. Вопрос, таким образом, состоит в том, готово ли правительство сократить расходы, чтобы переломить инфляционные ожидания. Министр финансов Алексей Кудрин уже посылает соответствующие сигналы в связи с бюджетом на 2010 год, но ему придется отстаивать свою позицию в кругу коллег в правительстве, чтобы заложить основу для новой экономической парадигмы страны.

Если ему это удастся, российская экономика получит возможность увеличить свою конкурентоспособность через рост производительности. Это может привести к долгосрочному усилению позиций рубля и снижению процентных ставок, что окажет стимулирующее воздействие на инвестиции и личный спрос. Другими словами, даже тогда, когда многие страны с развитой экономикой проходят через длительный период стагнации, у России есть возможность войти в цикл, благоприятный для развития, вместе с рядом других развивающихся стран. Дело за правительством.